2. ABG taper aldri penger. Grafene til høyre under forrige punkt viser at alltid er svarte tall, også helt nederst i regnskapet. Er ikke noe EBITDA justert eller ARR i rapportene til ABG (selv om det siste kanskje kunne vært der, mer om det senere). Laveste EBIT-margin har vært 13.2% og inntjening per aksje (EPS) på 21 øre på 4 kvartaler rullerende basis (Q2’13).

3. Kombinert med svært høy soliditet, betyr dette at den finansielle risikoen i ABG er lav. Kontantbeholdningen var nesten 1.4 mrd kroner ved utgangen av 2021. Det er noe leasingforpliktelser relatert til husleie som jeg må vente til årsrapporten kommer før jeg vet hva er. Ellers ingen rentebærende gjeld meg bekjent. Kjernekapitalen er også godt over regulatoriske krav.

4. Med sterk finansiell stilling og høy cashconversion, blir det automatisk mye utbytte. Siste 11 år har ABG betalt ut 6 kroner og 74 øre i utbytte per aksje. Dette blir 61 øre i snitt per år. Nylig annonserte ABG at utbyttet som betales i April i år som blir på 1 krone. Med dagens aksjekurs på 8.74 blir Dermed blir utbytteyielden 11.4% basert på dagens utbytte og 7.0% basert på snitt utbytte siste 11 år. Regulering rundt kjernekapital begrenser selskapets mulighet til å betale mer utbytte grunnet økte inntekter. Det er vedtatte en lemping i kapital-kravene (harmonisering av EU regler) men ettersom dette har dratt ut tid kan ikke selskapet forskuttere dette. Dette må implementeres i norsk lov og er allerede blitt implementert i EU.

10. Aksjemegling er ikke dødt. Jeg er en flittig bruker selv av ABG sine meglertjenester. Siden jeg er sykt gnien, liker jeg best å handle selv, noe jeg bruker ABG sin utmerkede DMA løsning til (riktignok sourcet fra Goldman Sachs). Der får jeg tilgang til algoer som kan gå både i det åpne markedet, men også dark pools. Dermed får jeg veldig god utførelse (dvs. gode kurser) til lav kostnad. Dog er det likevel noen ganger sånn at jeg må gjøre såkalte blokk-handler, typisk når det er snakk om litt større volumer og/eller illikvide aksjer. ABG har mye flyt i aksjer, og mine kontakter (han ene kan minne litt om Bud Fox fra Wall Street) vet hvilke aksjer jeg typisk er interessert i, dermed blir jeg informert når flyt som passer meg dukker opp, bra for både de og meg. Og om et par uker begynner det to nye meglere med svært høy kompetanse, Gaute Ulltveit Moe og Alexander Thire, noe som viser at ABG er et attraktivt sted å jobbe og jeg håper vil gi et reellt bidrag til selskapets inntekter.

11. Antall ansatte vokser og gir ABG bedre evne til å gjennomføre den store mengden av oppdrag de har. Dette er et av de viktigste parametrene jeg følger. Samtidig er modellen relativt fleksibel der andelen fastlønn er lav, som gir lavere risiko. ABG var 323 ansatte i snitt i Q4’21.

12. De siste punktene viser at ABG har en diversifisert modell. I 2020 kom det 50 nye selskaper på Euronext Growth. I 2021 kom det 61 nye selskaper, men her var 45 av de i første halvår mens det kun kom 16 i andre halvår. Likevel leverte ABG sterke tall gjennom hele året. Det er med andre ord mer enn Euronext Growth bak regnskapstallene. I år kan større IPOer, gjeld, nedsalg og ikke minst M&A bli en viktigere del av selskapets inntjening. Om det blir dårlige tider, vil M&A, restruktureringer, konverteringer, handel i obligasjoner osv. bli viktig, selv i 2009 leverte ABG sterke marginer og solid overskudd (67 øre/aksje), mens i et positivt marked kan emisjoner, IPOer, nedsalg osv. bidra mer.

13. ABG dobbelt antall kunder siste årene. Selv om dette kanskje er litt vagt, så er det ingen tvil om at det har kommet veldig mange nye selskaper på børs, spesielt i Norge, men også i Sverige. Samtidig er det meg bekjent like mange meglerhus/konkurrenter som tidligere. Sagt på en annen måte er forholdet mellom tilbud og etterspørsel helt klart i favør ABG fremover

14. Økte reguleringer, complience og krav gjennom for eksempel MiFID direktivene bidrar trolig til å styrke posisjonen til de beste, for eksempel gjennom at klienter ønsker færre motparter, inngangsbarrierene er høye og konkurrenter ikke har ressurser/kompetanse til å håndtere endringene. Derfor tror jeg heller ikke det kommer mange nye konkurrenter inn, selv om lønnsomheten i bransjen for tiden er god

15. Elefanten i rommet, er opplagt hvorvidt ABG og bransjen er på peak, og resultatene fremover vil falle fra de høye nivåene de har vært siste fem kvartalene. Det er ingen tvil om at sammenligningstallene de neste par kvartalene er høye, noe som også var tilfellet i det nylig rapporterte Q4 der omsetningen falt 10% og resultat etter skatt falt 17%. Samtidig sier ABG at inn i 2022 har de flere transaksjonsmandater enn på samme tid året før, og at de er mer balanserte. Nå kan ikke det direkte oversettes til at omsetningen blir høyere i 2022, (kommer blant annet an på både markedet og ABG sin evne til å gjennomføre transaksjoner) men utgangspunktet er veldig bra.

16. Så hvordan går det så langt når halve Q1 er unnagjort? 16 transaksjoner er gjennomført, og Vår Energi blir nok også trolig det om ikke så lenge. Dette er nøyaktig like mange som på samme tid i Q1 i fjor (uten at antall transaksjoner nødvendigvis korrelerer veldig høyt med inntektene). Så skal det også sies at ABG gjorde 35 transaksjoner siste halvdel av Q1 2021, så de må henge i fremover for å komme i nærheten av fjoråret. Størrelse er en ting, samtidig er kompleksitet viktig for å få godt betalt i transaksjoner. Vil gjette de bedre betalte transaksjonene er de som går litt under overflaten. Hvilken rolle ABG har er også viktig i dette aspektet.

17. Underanalysert. Ingen analytikere følger ABG aksjen. Hvorfor? «Det ække no bissniss i det» er svaret jeg får når jeg spør de analytikere jeg kjenner som følger industrien. Det de mener med det at det er lite trolig å få noe rådgivnings-oppdrag. Likviditeten i aksjen har vært begrenset (men helt klart bedret seg), men det stopper ikke analytikere i å følge andre selskaper, for eksempel en del sparebanker. Nå er jeg sterk i oppfatningen om at hva en enkelt analytiker mener, bør være uvesentlig for hva en aksjekurs skal være. Samtidig ser jeg det at når analytikere tar opp dekning på et nytt (typisk litt illikvid) selskap, kan dette være egnet til å påvirke kursen. Har skjedd i f.eks Fortnox, BioGaia og Bahnhof som er andre selskaper som er eller har vært i fondet. Så det kan godt være at om en analytiker hadde tatt opp dekning så hadde dette påvirket verdsettelsen av ABG.

18. Og jeg tror nettopp verdsettelse er et av de aller viktigste argumentene for å eie ABG-aksjen for øyeblikket. Mange jeg snakker med er negative pga. de mener bransjen er på peak, aksjen er illikvid og noen mener megling er dødt (kan bli disrupted). Men er ikke dette priset inn? Ikke uenig at ABG sin inntjening muligens er nærmere peak enn det motsatte (syklisk fase er 1.22), så la oss prøve å finne en form for normalisert inntjenin

Jeg tror egentlig det nederste scenariet med snitt inntjening siste 11 år er overdrevent negativt, men det er jo veldig populært å være konservativ, så la gå. P/E på Oslo Børs er ifølge Bloomberg 13.3x for 2022. Om vi legger samme til grunn for ABG ville vi fått en kurs på 1.12 x 13.3 = 14.9 en 72% oppside fra dagens kurs.