En konvertibel obligasjon er en kombinasjon av en obligasjon med relativ lav rente og en aksjekjøpsopsjon med veldig lang løpetid. Som investor kan man med andre ord konvertere obligasjonen til aksjer på et senere tidspunkt. Tilsynelatende ser det ut som et fint produkt hvor man normalt setter konverteringskurs 30-35% høyere enn dagens aksjekurs. Da tenker selskapsledelsen ofte at det er såpass høyt over dagens aksjekurs at det er greit å vanne ut aksjonærene der oppe.

Problemet er at hybridprodukter har en tendens til å bli priset til rabatt i finansmarkedet. En konvertibel obligasjon er et slikt hybridprodukt. Opsjoner er kompliserte greier, men noen ganger trenger man kun så se på enkle fakta for å se at et produkt er underpriset. I markedet for konvertible obligasjoner er hedgefond en dominerende aktør. I gjennomsnitt er det 30-35% hedgefond som deltar i konvertible obligasjonsplasseringer.

De går ofte inn i slike instrumenter da de mener den lange aksjeopsjonen er kraftig underpriset i den konvertible obligasjonen. De snur seg umiddelbart rundt og prøver å selge en tilsvarende aksjeopsjonen igjen i aksjemarkedet til en mye høyere pris. Siden det ikke eksisterer et opsjonsmarkedet for så lange aksjeopsjoner konstruerer de sin egen syntetiske aksjeopsjon som de selger i aksjemarkedet. Det gjør de ved å shorte et antall aksjer, dvs selge aksjer de ikke har. Da må de passe på hver dag å justere antall aksjer de er short frem til opsjonen forfaller. Hvis aksjekursen stiger må de shorte flere aksjer siden aksjeopsjonen blir mer verdt i den konvertible obligasjonen og motsatt hvis aksjekursen faller.

Siden slike konvertible obligasjoner er svært dyre for selskapene i forhold til å gjøre en kombinasjon av en obligasjon og en ren aksjeemisjon, bør kun selskaper som er i finansielt trøbbel vurdere å utstede slike produkter, dvs selskaper som vurderer at en større emisjon vil «drepe» aksjekursen, og en ren obligasjonsfinansiering vil bli så dyr at man ikke vil greie å betale den høye løpende renten. Norwegian var vel i den kategorien, mens BWO som også nylig også utstedt en konvertibel mener jeg ikke var i samme kategori. Aksjekursen i BWO ble også straffet mye i kjølevannet av utstedelsen av den konvertible obligasjonen.

I Norwegian ser den konvertible obligasjonen mer spennende ut enn aksjen. Basert på en aksjekurs på 37.5 og obligasjonskurs på 96% av pålydende vil man som konverteier få utbetalt tilsvarende 39 kroner per aksje om 5 år, pluss 12.5 kr i rente, pluss anslått rentes renteeffekt pga. kan kjøpe flere konverter for rentepengene som utbetales hvert år på ca 3 kroner, noe som tilsvarer ca 55 kroner aksjen. I tillegg har man en kjøpsopsjon på kurs ca 49 kroner. Det betyr i praksis at hvis ikke selskapet blir kjøpt opp til en kurs litt under 49 om kun kort tid så vil det åpenbart være best risk/reward å eie den konvertible obligasjonen. I tillegg har man sikring mot fremtidige mulige utvanningsemisjoner i aksjen da konverteringskursen vil bli redusert tilsvarende.

Skrevet av Martin Mølsæter for Finansavisen 30.12.2019