Å eie oljeaksjer har vært en begredelig affære de siste årene, selv med høyere oljepris i norske kroner og nesten rekordstore kontantstrømmer fra industrien. Foruten markedets generelle negative holdning til såkalte verdiaksjer tror jeg en viktig årsak er økt miljøfokus og den forventede negative effekten det vil ha på fremtidig oljeetterspørsel.

På lang sikt er det lett å la seg styre av magefølelsen som sier at nedgang i oljeetterspørsel om 5-15 år må medføre nedgang i oljepris og dermed dårlig lønnsomhet for oljeselskapene. Generelt er dette ofte tilfelle når en industri opplever uforutsett kraftig nedgang i etterspørsel som er strukturell siden man da sliter med overkapasitet i mange år. I oljeindustrien derimot har både selskapene, banker og investorer tilpasset seg denne mulige utviklingen over en lengre periode. Oljeaksjene har allerede gjort det svært dårlig relativt til markedet i flere år. Bankene har blitt mer skeptiske til å låne ut til sektoren. Reservebasert utlån fra banker, en av hovedkildene til lånefinansiering for oljeselskapene, har falt med 85% de siste årene. Og sist, men ikke minst, selskapene selv har også blitt mer skeptiske til lange prosjekter og har heller anvendt økning i kontantstrømmene til økt utbytte, tilbakekjøp av aksjer og investering i grønnere alternativer som sol og vind. Selv innen vekstyndlingen skiferproduksjon i USA går det nå mye tråere. Antall rigger i arbeid har gått betydelig ned selv om oljeprisen har holdt seg noenlunde stabil. Produksjonsveksten holdes nå kunstig oppe circa 6-8 måneder til siden skiferoljeselskapene spiser av lageret sitt av ferdigborede brønner som ikke er gjort helt produksjonsklare. De er jo billigst å sette i drift. Goldman Sachs har i en ny analyse faktisk redusert utvinnbare ressurser med 13 milliarder fat i de fire største skiferområdene på grunn av produksjonsrate per brønn faller raskere enn ventet og produktivitet per brønn har stagnert.

Hvis vi tar på de lange brillene og ser frem til 2035 vil oljeproduksjonen nesten halvere seg fra dagens ca 100 mft/d, bare på grunn av at feltene tømmes over tid. Det kan hende dette er for konservativt når vi vet at det trengs 3 mft/d ny kapasitet bare for å opprettholde dagens produksjon av skiferolje i USA. McKinsey har illustrert hva som kan skje med oljeetterspørselen hvis man virkelig får gjennom mange nok miljøtiltak. De har laget et scenarie hvor 80% av privatbilistene bruker elbiler og man får til en betydelig andel resirkulering av plast i 2035. Da antar de at oljeetterspørselen topper ut circa i 2025 for å falle 15% til 2035. Det skaper et gap på ca 35 mfat/d som må dekkes inn. Ca 5 mfat/d er allerede sanksjonert og OPEC kan øke sin produksjon noen millioner fat per dag. Det blir likevel et stort gap som må dekkes av ny kapasitet som det ikke er noen planer for i dag. Med «gamle» risikopremier før oljeaksjene ble repriset nedover kunne oljeselskapene forsvare utbygging som må til med oljepris et stykke opp på USD 50-tallet. Med dagens høyere risikopremie må oljeprisen mye høyere. Goldman Sachs mener skiferoljeproduksjonen i USA må ha nærmere USD 70/fat for ikke å endre den negative veksttrenden de ser. Dette er nivåer som er mye høyere enn hva som er bakt inn i dagens prising av oljeaksjer.

Til neste år ser vi innfasing av de siste store oljeutbyggingsprosjektene i verden som kom ut av investeringsboomen for 5-7 år siden. Når vi i tillegg står overfor en klar produksjonsavmatning fra amerikansk skiferproduksjon kan resultatet bli et mye strammere oljemarked de neste årene. Så lenge OPEC ser at amerikansk skiferolje begynner å slite er det også lettere for dem å mikrostyre markedet hvis verden går inn i en resesjon en eller annen gang de neste årene. Jeg tror solnedgangsindustrien kan stå overfor en periode over flere år med superlønnsomhet, noe som burde smitte over på utbombede oljeaksjer.

Skrevet av Martin Mølsæter for Finansavisen oktober 2019