Siden tidlig 80-tallet har både nominelle -og realrente sklidd nedover. Dette har vært til fordel for aksjer med kontantstrøm langt frem i tide, såkalte vekstaksjer, eller aksjer med stabile og lønnsomme kontantstrømmer, såkalte kvalitetsaksjer. Særlig siden finanskrisen har det økonomiske oppsvinget vært moderat, noe som har bidratt til å fremme vekstaksjer siden vekst ble en mangelvare i aksjemarkedet. Jeg velger å kalle denne type aksjer for glamouraksjer. Alle ser dem, alle vil ha dem, og de er priset deretter.

Med 200 års lav rente og etter mer enn ti år med sentralbankkjøp av obligasjoner for å presse rentene kunstig ned tror jeg vi har sett bunnen for denne gang for renter. Vi står overfor en av historiens største økonomiske oppsving og politikere som har begynt med massiv spredning av helikopterpenger til vanlige folk. Det lukter høyere rente lang vei i mange år fremover.

Men husk at siden aksjer stort sett er inflasjonsbeskyttet gjennom at man klarer å øke priser lik økning i kjøpekraft til konsumentene så er det endring i realrente som har den største effekt på prising av aksjer. Desto høyere P/E en aksje er priset på, desto større effekt får du av endring av realrenten.

I USA har sentralbanken fokusert på kjøp av realrenteobligasjoner det siste året. Realrenteobligasjoner utgjør nå 20% av sentralbankens beholdning mot ca 7% de foregående årene. Det er en helt ekstrem vriding på kort tid som har presset ned renten på amerikanske tiårs realrenteobligasjoner og bidratt til at glamouraksjene gjorde det så spesielt bra i 2020.

Det danske vindmølleselskapet Orsted er en grønn glamouraksje. Selskapet publiserer hva analytikerne bruker som avkastningskrav på aksjen i sine nåverdimodeller. Det har falt fra over 6% til nær 4% på to år. Hvis vi antar 2% langsiktig inflasjon så betyr det et realavkastningskrav på kun 2%. Det er nok med på å forklare deler av den sterke kursoppgangen for den supergrønne aksjen før realrenteøkning medførte bråstopp i kursutviklingen. ABG Sundal har beregnet at 1 prosentpoeng høyere avkastningskrav reduserer nåverdien av Scatec med 16%, Orsted med 21%, NEL med 28% og Aker Offshore Wind med 35%. Og husk at 1% økt realrente vil kun bringe den tilbake til null. Over tid burde den vært i alle fall +1-2% for at folk skal ha noen som helst insentiv til å spare penger i banken. Det scenariet kan bli brutalt for en del høytsvevende glamouraksjer. Det strømmer så mye penger inn i de grønne sektorene at man nok bare kan glemme å få økt lønnsomheten på nye prosjekter for å utjevne økning i realrenten.

Så hvordan skal man posisjonere seg for dette nye investeringsregime med økende rente i stedet for synkende rente?

Jeg fokuserer på aksjer med store kontantstrømmer i nær fremtid, dvs aksjer med kort durasjon på kontantstrømmene sine. De er minst sensitive til endringer i rente. I tillegg vil renteøkningen kun komme hvis de kortsiktige utsiktene i verdensøkonomien ser mye bedre ut. Dermed kan renteøkning være netto positivt for en del av denne typen aksjer. Det hjelper også at aksjer med kort durasjon har vært de desiderte taperne i aksjemarkedet de siste årene, og de er fortsatt priset svært lavt. De er de stygge andungene.

En typisk stygg andunge er den europeiske banksektoren. Vi har satset på den nederlandske banken ING som fortsatt prises til lave pris/bok 0.7 og ensifret P/E på svært lave inntjeningsforventinger. 75%

av ING sin tilgang på kapital er fra bankinnskudd hvor renten stoppet på 0%, selv om rentene i Europa ble negative. Da blir det ren gevinst på renteoppgang med null marginalkostnad. 1% oppgang i 5 års renten fra ca -0.5% til +0.5% vil øke EPS med 40%, faset inn over 2-3 år. Fondene mine har også kjøpt mye i BW Offshore. Selskapet har en helt vanvittig kontantstrøm de neste årene, og det er fortsatt 80% opp til der aksjen var i januar 2020. Oljeprisen og konkurrenten SBM er allerede tilbake på samme nivå som den gang.

Så glem glamouraksjene, hvis du vil sove godt om natten. Kjøp heller de stygge andungene før markedet oppdager at det fins opptil flere svaner blant dem. Det har i alle fall jeg gjort.

Skrevet av Martin Mølsæter (Forvalter av FIRST Generator og FIRST Global Focus).